文｜王熠
3月19日巴巴公布2025年第四季度（2026财年三季度）财报。
与上一个季度相似，市场依然聚焦业务的进展，以及对电商业务的提升作用。管理层透露，闪购拉动淘宝实物电商年度活跃买家增长1亿。但结合财报其它维度来看，在交易转化上还未有明显效果。
根据测算的数据，2025年三季度和四季度，淘宝闪购的EBITA（息税摊销前利润）分别为-367亿元、-211亿元。考虑到淘宝闪购2025年四季度收入约208亿元，环比三季度（229亿元）并无明显下滑，因此闪购减亏幅度还算明显。
综合摩根大通、易观分析的测算数据，当前即时零售市场已基本呈现双寡头格局。对未来，管理层在业绩会中指出，未来会进一步提升闪购的市场规模，同步推动UE好转，并在2028财年实现即时零售交易规模过万亿，2029财年整体盈利的目标。
这意味着，淘宝闪购未来两个财年依然会处于投入状态。近期受国际环境波动、通胀预期抬头等因素的干扰，资本市场风险溢价抬升，对企业短期财务业绩的容忍度大幅下降。因此在财报公布后，阿里巴巴在美股和港股股价均有所回调。
财报表现也引发了市场的激烈争论：面对当前的亏损规模，阿里是否应该调整策略，“及时收手”以释放利润？
这进而指向一个核心议题：阿里坚持推进淘宝闪购的底层逻辑是什么？ 深入分析可见，其背后的战略考量，仅凭短期财务数据难以全面衡量。
向即时零售要增长
目前，国内电商行业已经迈入存量竞争时代，随着流量红利见顶，行业整体增速持续回落，对应的展业逻辑因此发生根本性转变，即平台与商家从“抢增量”转向“拼存量、抢份额、抢复购”等。在此背景下，直播电商的快速崛起，持续分流传统电商的流量，使得行业竞争格局进一步劣化，由此亦导致阿里核心的电商业务持续承压。
从各大品类来看，阿里服饰品类长期占据领先地位，然而各类直播电商依托内容种草、场景化展示、算法精准推荐的打法，对于消费者与品牌方更具吸引力，在一定程度上挤压了阿里的基本盘。而在家电品类，自营类电商平台配合其物流体系，在消费体验、履约、售后等方面具备明显的竞争优势。
而即时零售是目前为数不多仍明确具备高成长性的赛道。根据商务部研究院的预测数据，2026年、2030年即时零售（不含外卖）的市场规模将分别达到1.24万亿、2万亿，对比2025年我国实物商品网上零售额约13万亿，即时零售将占据越来越重要的地位。
即时零售市场长期景气的核心逻辑在于：即时零售与外卖业务具备用户高频复购、需求刚性、消费决策周期短等特点，不仅契合当下的消费趋势，用户黏性与转化效率也优于传统货架电商。
值得注意的是，即时零售主要覆盖的商超、日用品、食品等品类，与传统的货架电商具有一定的交叉与重合，而且随着其市场规模的不断扩大，这种交叉与重合的程度也将进一步加深。
那么，一旦主要竞争对手凭借本地生活端的原有布局，在即时零售领域形成规模优势并垄断用户心智，由此带动消费习惯的迁移，不仅会持续分流用户，而且还将逐步侵蚀服饰、标品等阿里电商业务的腹地。
由此可见，阿里发力即时零售、力推闪购业务，既是主动进攻也是防御手段。对于阿里而言，当前正是即时零售的关键卡位阶段，发力闪购、争取增量市场不仅打开了新的增长曲线，更能通过高频刚需的场景盘活线下商超、生鲜门店资源，有效对冲其传统优势品类被分流的压力，也是稳住电商基本盘的关键。
用户心智仍需继续强化
从即时零售行业的发展逻辑来看，价格、配送效率、使用习惯（心智）是影响用户选择即时零售平台的三大核心要素。在行业快速扩张期间，价格优势与高效配送是培养用户心智的有效手段；而行业步入稳态后，用户心智则成为决定性因素。
方正证券2020年的一篇研报数据显示，在对300人的问卷调查中，仅23%用户点餐时会比较多平台价格，54%用户不清楚各平台骑手服务差异，68%用户对总体价格水平缺乏明确的对比认知。
但随着行业发展，艾瑞咨询在2025年12月的一次调研（样本2000人），数据显示，44.8%的用户由此前只用一家平台转变为下单前对比三家；29.5%的用户由只看/使用一家转变为至少比较两家平台。
这表明，当下用户仍处于多平台比价的动态阶段，尚未形成绝对的单一平台使用习惯。既然已争取到市场份额和大量新用户，此时若为了短期止损而放弃即时零售投入，将导致前期投入资金和成果无法转化为长期优势，显然不够明智。
一个稳妥的路径是，通过渐进或动态的补贴调整，及时关注用户黏性变化，直到用户黏性对补贴不再敏感，才是恰当的补贴退坡时点。
另一方面，从运营效率的角度来看，高单量是提高配送时效、降低单均配送成本的必要手段。单量决定了能够容纳骑手数量的上限，而骑手数量又决定了单均配送时效与配送成本。
根据方正证券2019年统计的数据，外卖平台单个骑手日均服务用户数更高，每单配送费反而更低。骑手可以通过较低配送费“走量”获得更高收入。因此对淘宝闪购而言，想要优化UE模型，除了技术和运营能力的提升外，高单量带来的规模效应也同样不可或缺。
此外，跳出淘宝闪购本身的叙事，站在阿里巴巴的整体战略视角，如前文所述，淘宝闪购在短期内或许难以带来可观的直接收入和账面利润，但其核心价值在于对基本盘的护城河作用。
作为高频消费场景的代表，即时零售能够有效拉动并稳定用户的打开频次与平台黏性。
对于传统电商App而言，在流量红利见顶的当下，用户活跃度是非常关键的生命线指标。闪购不仅能够通过“高频带低频”的效应反哺淘宝大盘，更能作为一道防御壁垒，有效延缓传统电商业务面临的流量下滑趋势，抵御来自本地生活平台或内容电商跨界蚕食核心电商份额的风险。
因此，无论从哪个角度来看，淘宝闪购都不应仅基于现金流角度来判断是否停止投入，而要从用户习惯、UE模型优化程度来进行合理规划。
如何定价淘宝闪购的投入？
回归资本市场视角，在当前国际宏观环境波动的背景下，资金的避险情绪升温，对企业短期财务业绩的要求趋于严苛。这也导致市场对阿里呈现出一种“既要又要”的矛盾诉求：既要求其在竞争激烈的即时零售市场中高歌猛进、迅速夺取份额，又要求其大幅缩减亏损，甚至希望立刻看到闪购对电商基本盘产生立竿见影的财务正反馈。
显然，淘宝闪购当前的“重投入模式”与资本市场偏好“短期回报”的逻辑存在明显的错配，但若立足公司治理与穿越周期的长远考量，这笔战略性投入不仅有必要，而且具有前瞻性。从长期战略维度审视，即时零售已演变为下一代零售基础设施的核心，它对于阿里维持整体业绩的稳健增长、构筑护城河以防范核心电商业务被“降维打击”，具有不可替代的且兼备防御与进攻的双重价值。
事实上，客观审视阿里当下交出的“阶段性答卷”，其战略已初见成效：在不到一年的时间里，闪购不仅拿下了可观的市场份额，重塑了原有的外卖与即时配送行业格局，更关键的是，它为淘宝App带来了上亿级别的新增活跃用户，且业务实际的单均经济模型（UE）已呈现出显著收窄的向好趋势。
进一步而言，即便暂时剥离这些难以被精准量化的战略溢价与生态协同效应，单从纯财务账的角度来看，当前资本市场对阿里的定价也显得过分悲观：
按传统的现金流折现模型，企业价值等于未来现金流的折现值，因此若要量化闪购投入对阿里市值的阶段性拖累，实质上就是测算闪购在投入周期内的现金流出折现值。
首先需要明确的是，尽管闪购使得阿里的自由现金流同比有较大幅度下滑，但这并非永久性损失。按管理层指引2029财年实现盈利的指引，闪购的现金流出周期主要为2026财年至2028财年（2025.4-2028.4）。
因此，在绝对保守的假设下——即暂不考虑闪购未来产生正向现金流对公司市值的提振，仅计算其投入期的负面拖累，可量化的最大市值折损即为这三个财年的现金流出总额（为简化计算，暂不考虑货币时间价值）。
FY2026前三季度淘宝闪购累计EBITA约流出800亿元，假设未来每个季度均保持200亿元的流出，那么淘宝闪购三个财年将累计造成约2600亿元的现金流出。
必须强调的是，这仅是一个悲观假设下的“极限值”。要实现2029财年的盈利目标，闪购在FY2027和FY2028的补贴力度必然会呈现边际递减态势，因此实际的累计现金流出将显著低于上述2600亿元的测算值。
从阿里巴巴财报发布当日及后续市值变化来看，资本市场实际上处于过度悲观计价的情况，这种超调很大程度上归因于国际地缘与宏观波动下的资金风险偏好骤降，而非企业基本面的全面恶化。对未来的阿里而言，其股价的变化可能更多会取决于宏观环境而非基本面，如果海外环境波动减弱、流动性预期再度升温，公司股价依然有反弹机会。
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